La création récente du règlement sur les indices de référence a été le catalyseur d'une transition majeure de l'ancien régime d'indices vers des taux de référence nouveaux et alternatifs, destinés à transformer le monde de la finance.
Ces dernières années, un processus mondial de réforme des indices de référence a entraîné un passage des anciens taux interbancaires offerts (IBOR) vers des taux sans risque (RFR) novateurs, robustes et transparents calculés au jour le jour. Cela conduira à la suppression de plusieurs indices de référence historiquement importants en Europe, qui ont dominé le paysage des prêts hypothécaires et des transactions financières complexes pendant des décennies. Ce changement trouve son origine dans le scandale du LIBOR de 2012, qui a incité l'Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV) à créer un ensemble de principes en 2013 concernant les questions relatives aux indices de référence. Ces principes ont ensuite été intégrés dans la législation de l'UE, établissant ainsi ce que l'on appelle le Règlement sur les indices de référence (BMR).
Qu'est-ce qu'un indice de référence et pourquoi sont-ils importants ?
Un taux d'intérêt de référence, également appelé taux de référence, est un taux accessible au public utilisé pour les prêts hypothécaires, les découverts bancaires et d'autres investissements financiers plus complexes. Les banques disposent de réserves de liquidités excédentaires et, au lieu de les laisser inactives, elles se les prêtent mutuellement à un taux d'intérêt pour des périodes allant d'un jour, un mois, six mois, etc., jusqu'à douze mois. C'est ce qu'on appelle le prêt interbancaire. Pour chaque indice de référence différent, un panel de banques saisit chaque matin ses taux pour chaque échéance. Le calcul de la moyenne, qui détermine le taux de référence, est effectué par un organisme indépendant tel qu'un administrateur d'indice de référence.
Ces taux ont une influence primordiale en dehors du marché des prêts interbancaires. Si le taux auquel une banque peut emprunter de l'argent auprès d'une autre banque peut augmenter ou diminuer, la tendance de la banque à augmenter/diminuer les taux qu'elle offre à ses clients, tant les taux auxquels elle emprunte auprès des particuliers que les taux auxquels elle prête aux entreprises et aux ménages, en sera également affectée. Les taux sont également utilisés pour l'émission de titres à taux variable, d'options, de contrats à terme et de swaps. L'un des indices de référence les plus influents est le London Interbank Offered Rate (LIBOR), utilisé pour les taux d'intérêt à court terme dans le monde entier et calculé pour cinq devises. À la mi-2018, environ 400 000 milliards de dollars de contrats financiers étaient référencés au LIBOR. D'autres indices de référence majeurs incluent le TIBOR (Japon) et le HIBOR (Hong Kong). En Europe, les deux principaux sont l'Euribor (Euro Interbank Offer Rate) et l'Eonia (Euro Overnight Index Average).
Comment le BMR crée-t-il un changement vers de nouveaux indices de référence ?
Le scandale du Libor de 2012, au cours duquel des banques manipulaient les taux d'intérêt à leur profit, a conduit à la création d'un ensemble de principes pour la conduite des administrateurs d'indices de référence. Les Principes de l'OICV pour les indices de référence financiers de 2013 abordent les lignes directrices suivantes : la responsabilité de l'administrateur, les conflits d'intérêts, la surveillance interne, la qualité de l'indice de référence et la responsabilité. Les principes ont été mis en œuvre dans le Règlement (UE) 2016/1011 du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2016, entré en vigueur en 2018.
Responsabilité globale de l'administrateur
Surveillance des tiers
Conflit d'intérêts pour les Administrateurs
Cadre de contrôle pour les administrateurs
Contrôle interne
Qualité du benchmark
Responsabilité
Principes de l'OICV
Le résultat a été une ruée des administrateurs d'indices de référence pour se conformer aux nouvelles règles. À partir du 1er janvier 2018, les administrateurs d'indices de référence existants disposaient d'une période de deux ans pour demander une autorisation ou un enregistrement auprès de leur autorité compétente. Ils devaient également produire et maintenir des plans écrits solides pour couvrir tout changement important ou la cessation de leurs indices de référence. Les contrats avec leurs clients devaient également refléter les changements dans ces plans. Ces changements ont conduit à la réforme de l'Euribor, en particulier le calcul de son taux. Sa méthodologie originale a été transformée en une « méthodologie hybride », ce qui signifie que les contributions de ses banques du panel seront constituées de transactions provenant d'une gamme de marchés étroitement liés au marché monétaire non garanti en euros, par rapport à l'ancienne méthodologie où les banques saisissaient leurs taux préférentiels. Le nouvel Euribor est entré en vigueur à la fin de 2019.
D'autres indices de référence ne peuvent pas se conformer au BMR et doivent être supprimés. L'un d'eux est l'Eonia, qui est un indice de référence européen fondamental pour les transactions de prêt non garanti au jour le jour depuis 1999. Sa publication cessera au début de l'année 2022. Le LIBOR, actif depuis 1986, a également connu son destin. En partie à cause du BMR, mais surtout en raison de la méfiance suite au scandale qui a entraîné le manque de liquidité du marché sous-jacent qu'il mesure, les régulateurs britanniques ont décidé que le LIBOR prendra fin à la fin de l'année 2021. La création et l'adoption de nouveaux indices de référence sans risque et conformes au BMR ont déjà commencé.
Ce n'est pas la première fois qu'un changement majeur a lieu dans le secteur des indices de référence. À la fin des années 80 et au début des années 90, il y a eu une transition des taux de référence sans risque basés sur les taux des bons du Trésor américain vers des indices de référence IBOR plus risqués basés sur les taux euro/dollar.
Quelles sont les caractéristiques de ces nouveaux indices de référence ?
Les nouveaux indices de référence qui sont destinés à remplacer les anciens présentent un risque de crédit plus faible, sont moins volatils, plus difficiles à manipuler et sont conformes aux principes de l'OICV. Ils sont plus robustes car ils sont ancrés dans des marchés sous-jacents actifs et liquides. Ils partagent deux ou plusieurs des caractéristiques suivantes :
Ils sont basés sur des marchés au jour le jour où les volumes sont plus importants.
Ils vont au-delà des marchés interbancaires pour emprunter auprès de contreparties de gros non bancaires (fonds d'investissement, compagnies d'assurance, etc.)
Dans certaines juridictions, ils s'appuient sur des transactions garanties plutôt que non garanties.
Quels sont les nouveaux indices de référence ?
Les indices de référence suivants sont en train de remplacer les anciens :
€STR ”“ le taux à court terme en euros. Publié pour la première fois le 2 octobre 2019 par la Banque centrale européenne, il remplacera l'Eonia après sa cessation et servira de taux de repli pour les contrats faisant référence à l'Euribor. Il sera calculé sur la base des transactions d'emprunt individuelles réelles en euros déclarées par les banques conformément au reporting statistique du marché monétaire (MMSR) de la BCE. Il y a 50 banques MMSR contre 28 banques dans le panel de l'Eonia.
SONIA ”“ le Sterling Over Night Index Average. Il remplacera le LIBOR Sterling après sa cessation. Lancé à l'origine en 1997, il a subi plusieurs réformes en 2018 sous l'administration de la Banque d'Angleterre. Il est mesuré sur les taux d'intérêt payés sur une variété de transactions de dépôt éligibles libellées en sterling.
SARON ”“ le Swiss Average Rate Overnight. Il remplacera le LIBOR en franc suisse après sa cessation. Il est mesuré sur les transactions et les cotations publiées sur le marché des pensions suisse. Les marchés des pensions, ou marchés des accords de rachat, sont liquides, hautement réglementés et stables et servent de pilier à l'activité des banques centrales et à l'industrie financière.
SOFR ”“ le Secured Overnight Financing Rate. Sa publication a commencé en avril 2018 après que le Comité des taux de référence alternatifs de la Réserve fédérale américaine l'ait sélectionné comme alternative au LIBOR. Il est basé sur le marché des pensions du Trésor.
Un groupe important en Europe est le Groupe de travail sur les taux sans risque en euros. Mis en place par la Banque centrale européenne (BCE), l'Autorité des services et marchés financiers (FSMA), l'Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) et la Commission européenne, sa mission est d'identifier et de recommander des taux sans risque en euros alternatifs et de travailler sur un plan d'adoption pour assurer une transition en douceur vers ces taux alternatifs par tous les acteurs du marché.
Quels sont les problèmes futurs potentiels pour les nouveaux indices de référence ?
Bien que le BMR et les nouveaux indices de référence sans risque aient un impact positif sur le secteur des indices de référence, la transition entraînera plusieurs problèmes qui ne peuvent être ignorés. SONIA et SARON sont déjà opérationnels, mais leurs échanges sont si faibles que les institutions hésitent à basculer. Cela signifie que la liquidité reste faible, rendant les deux indices de référence peu attrayants, créant ainsi un cercle vicieux. Il y a également la question de la migration des expositions liées au LIBOR vers les nouveaux indices de référence, car des milliers de milliards de dollars de contrats hérités resteront en cours lorsque le LIBOR sera supprimé. Pour résoudre ce problème, il a été suggéré que les contrats faisant référence aux taux IBOR courent jusqu'en 2050.
À mesure que le BMR évolue et que de nouveaux indices de référence naissent, il est possible que plusieurs formats d'indices de référence différents coexistent, chacun ayant un objectif répondant à différents besoins du marché.
